Nell’articolo del 17 febbraio 2022, avevamo visto che nel corrente scenario non è il momento di comprare BTP. In questo articolo approfondiremo ulteriormente l’aspetto dei rischi, le dinamiche che muovono il prezzo di questi prodotti e possibili alternative durante l’attuale fase del ciclo economico.
Il BTP è un’obbligazione emessa dal governo Italiano con varie scadenze in genere da un minimo di 3 ad un massimo di 30 anni. Come succede per tutte le obbligazioni, anche il BTP alla scadenza restituisce un valore prefissato e pari a 100. In aggiunta alla restituzione del valore, sono previste anche delle cedole semestrali che sono già definite sul titolo e si calcolano su base annua rispetto al valore di restituzione.
Per esempio, se le cedole sono semestrali e pagano il 5% annuo, vuol dire che ogni sei mesi l’investitore riceve 100 x (5%/2) = 100 x 2,5% = 2,5. Investendo 10.000 euro in BTP, in questo caso si riceve ogni sei mesi una cedola di 250 euro al lordo delle imposte. Alla scadenza, si riceveranno indietro anche i 10.000 euro investiti.
Il prezzo di acquisto ed il rendimento sono variabili e fluttuano con le condizioni di mercato. Quindi siccome il capitale di restituzione e le cedole sono fisse e definite all’origine. Più alto sarà il prezzo di acquisto, minore sarà il rendimento e vice versa.
Un aumento dei tassi di mercato, in generale farà abbassare il prezzo di un BTP emesso in precedenza, in quanto le prossime emissioni garantiranno rendimenti allineati ai nuovi tassi e quindi più alti.
Se infatti cedole e valore finale sono fissi come abbiamo descritto sopra, vuol dire che per alzare il rendimento dell’investimento, bisognerà necessariamente acquistarlo ad un prezzo inferiore. Questa dinamica, ridurrà le valutazioni dei BTP già esistenti, i quali per garantire rendimenti pari al mercato a potenziali acquirenti secondari, dovranno abbassare il loro prezzo.
Al che, si potrebbe obiettare che se si tiene il BTP fino a scadenza, comunque si ricevono le cedole ed il valore prefissato di 100 a scadenza. Questo è vero, ma è anche vero che ciò implica che quel capitale viene tenuto fermo ad un rendimento pari a quello di acquisto.
Ora che i tassi sono aumentati, quel capitale potrebbe rendere di più. Nella migliore delle ipotesi si incorre in un costo opportunità. In altri casi, se l’inflazione è più alta del rendimento del nostro BTP, allora si rischia anche l’erosione del valore reale del capitale.
Perchè l’obbligazionario con duration lunghe è sfavorito?
Quali sono allora i rischi per i possessori di BTP?
Rischio credito. Il rischio credito si verifica quando l’emittente non è più in grado di pagare le cedole o restituire il capitale alle scadenze dovute. Tecnicamente si tratta un default o fallimento. Certo questo è già raro per un’impresa, figuriamoci per uno Stato.
Bisogna però sottolineare che i BTP, a differenza degli omologhi americani non sono considerati Risk free dal mercato. Il motivo lo abbiamo spiegato in questo articolo del 9 febbraio 2022.
La Banca centrale europea a differenza delle sue omologhe dei Paesi occidentali non agisce da prestatore di ultima istanza. Questa è a nostro avviso una cosa inconcepibile da un punto di vista politico economico. Tecnicamente, a causa di questa impostazione, qualsiasi Stato dell’area Euro può fallire, senza che la BCE intervenga ad acquistare i suoi titoli del debito pubblico.
Per chi ancora non volesse accettare questa amara realtà, ricordiamo che lo spread BTP – Bund arrivo a 511 nel 2012, con un rendimento del BTP pari a 7,21%. Questo danneggiò non poco i contribuenti Italiani mentre la BCE rimase letteralmente inerte.
Se poi ci fosse ancora qualche dubbio, ebbene ricordiamo il famoso “haircut” con cui nel 2012 i titoli di stato greci furono ridotti del 40%. Chi avesse investito 100 in quei titoli, da un giorno all’altro si è trovato con un valore pari a 60. Tecnicamente questo è un fallimento.
Una fattispecie questa, che non potrebbe mai verificarsi in uno Stato che disponga di una Banca Centrale che agisce da prestatore di ultima istanza.
Rischio tassi d’interesse. Se i tassi d’interesse salgono, aumentano anche i costi opportunità nel detenere il BTP su cui avevamo investito. Questo viene immediatamente riconosciuto tramite un calo del prezzo del BTP.
La duration rende il titolo più esposto a variazioni dei tassi di mercato. La duration è direttamente proporzionale alla durata in vita del titolo fino alla sua naturale scadenza ed inversamente proporzionale all’ammontare delle cedole che il titolo garantisce.
Più’ è lunga la duration è più oscilla il prezzo del BTP in caso di cambiamento dei tassi d’interesse. L’obbligazionario con duration lunghe è sfavorito in caso di aumento dei tassi
Rischio inflazione. Nelle fasi d’inflazione se si sta sul mercato del debito è meglio stare dalla parte del debitore e non del creditore. L’inflazione infatti riduce il valore reale del debito. Quindi se abbiamo investito in BTP, essendo creditori, vedremo il valore reale del nostro capitale venire eroso dall’inflazione.
Rischio cambio. Questo rischio vale solo per investitori non denominati in euro. Se l’Euro dovesse deprezzarsi rispetto alla valuta di origine dell’investitore, allora il valore delle cedole e del capitale investito verrà anche deprezzato di conseguenza, una volta che si dovesse convertire nell’altra valuta.
Rischio Rating. I titoli obbligazionari e quindi anche i BTP sono soggetti al rating. Più è alto il rating e più essi vengono percepiti sicuri dal mercato. Più vengono percepiti come sicuri e minore sarà il rendimento richiesto dal mercato. Rendimento più basso equivale a prezzo più alto.
Il rating dei titoli di Stato Italiani è al livello al livello precedente quello dei titoli spazzatura. Immeritatamente aggiungiamo noi. Questo infatti è determinato principalmente dalla perdita di sovranità monetaria e dalla situazione aberrante di non avere una banca centrale che agisca da prestatore di ultima istanza.
Il rating così critico nei confronti dell’Italia, non riflette a nostro avviso la capacità del Paese di tenere i conti in ordine. L’Italia infatti è uno dei pochi Paesi ad essere in avanzo primario da quasi 30 anni.
Qualora ci fosse un ulteriore downgrading, ossia una riduzione del rating dei titoli di Stato Italiani, il prezzo crollerebbe drasticamente. Infatti, molti investitori istituzionali si vedrebbero costretti, a causa delle loro politiche d’investimento, a rivenderli perché non più conformi a queste politiche. Una vendita così ingente, farebbe deprimere i prezzi del BTP.
Quindi cosa fare? Acquistare, tenere o vendere?
Eppure la componente obbligazionaria aiuta a stabilizzare un portafoglio che voglia essere ben equilibrato. Sappiamo infatti che in determinate condizioni esiste addirittura una correlazione inversa tra azionario e titoli di stato. Questo è soprattutto vero quando i premi al rischio per l’azionario si abbassano.
La situazione attuale però, anche a causa della correzione in atto sui mercati, presenta ancora un buon premio al rischio a favore dell’azionario.
Inoltre, causa inflazione sono attesi degli aumenti dei tassi da parte delle Banche centrali.
Quindi in fasi del ciclo economico – finanziario come quella attuale, è meglio assicurarsi che la componente obbligazionaria del proprio portafoglio abbia certe caratteristiche. In particolare non dovrebbe avere duration troppo lunghe, meglio se inferiori all’anno. Qualora ciò non sia possibile, sarebbe meglio orientarsi verso obbligazioni indicizzate o inflation linked.
L’obbligazionario con duration lunghe è sfavorito
Per concludere su l’obbligazionario con duration lunghe è sfavorito in caso di aumento dei tassi attenzione ai BTP, ci sono alte probabilità che dopo quasi 20 anni di riduzione dei tassi d’interesse, si inverta il trend e si torni ad un aumento dei tassi da parte delle Banche centrali.
Inoltre dopo anni in cui si temeva lo spettro della deflazione, ora la rotta si è invertita e sta tornando prepotente l’inflazione. In un tale scenario, le obbligazioni a lunga scadenza, non indicizzate o non legate all’inflazione, sono una asset class poco efficiente. In quest’ottica, i prodotti da preferiti sono relativi a materie prime, energia finanza e value. La parte obbligazionaria dove necessaria, è preferibile che sia di buon rating ed abbia una durata breve. Se la durata breve non è possibile, bisognerebbe orientarsi su prodotti inflation linked.
